【纪要】学大教育(000526)交流纪要20240909

1.公司概况与历史学大教育成立于2001年，是全国化布局的教培龙头企业，前身为家教网，主要以一对一模式为主。公司在2021年双减政策后，停止了K9阶段的学科培训业务，保留了高中的个性化教育业务，并扩展了全日制培训和职业教育，实现了双轮驱动的业务结构。学大教育在2016年通过紫光集团的银润投资借壳上市，成为第一个回归A股的中概股。2020年，创始人金星通过协议转让等方式持股比例提升至24%，成为第一大股东，并在2020年5月受聘为总经理，2023年一季度上任董事长，公司的治理结构变得清晰和简单。2.业务结构与收入2023年，公司实现了收入规模的加速恢复，全年营收达22亿，同比增长23%。其中，高中个性化教育业务占比约85%，全日制业务占比约10%。2024年一季度，收入同比增长36%，达到7.1亿元。高中业务的保留和扩展使得公司在2023年实现了历史最佳的盈利表现，全年净利润1.5亿元。2024年一季度，净利润进一步提升至5000万元，预计今年中报收入和利润增长分别为30%和70%。3.运营效率与财务状况2024年Q1的收款达到了9.6亿，接近双减前的Q1最高峰水平，尽管目前网点数量仅为双减前的一半，显示出显著的效率提升。教师和销售人员的人均创收效率分别是双减前的两倍和2.5倍。公司在2023年进行了定增，借款持续减少，财务费用逐年优化。2024年截止目前的借款未偿还规模不到4亿元。股权激励费用可能对归母净利润有一定影响，预计今年影响约5000万元。4.行业对比与竞争优势学大教育是唯一一家以一对一模式为主的培训机构，毛利率在2023年达到36.5%。相比以班课为主的同行，学大的毛利率略低，但净利率水平合理的稳态水平应在10%左右。学大教育在高中一对一领域拥有强大的品牌优势，先发优势明显。同行在双减前主要布局K9阶段，双减后转向高中阶段，但学大的高中一对一业务积累深厚，竞争优势显著。5.行业趋势与市场前景双减政策严格限制K9学科培训，导致学科类机构大幅出清，存续机构积极转型。2022年10月，K9学科类培训机构数量由原来的12.4万个压减到4000多个，压减率达96%。高中阶段的教培市场需求旺盛，2023年普通高中在校生约2700万人，以40%的参培率和8000元的ASP计算，市场规模至少800亿。政策提及扩招优质普高，未来高中培训市场空间可观。6.职业教育与未来展望中职层次的职业教育行业供过于求，招生成本高，盈利水平差距大。近年来，中职学校数量持续减少，部分学校互相整合。民办中职学校在办学灵活性和就业导向上具有优势，呈现逆势增长趋势。中职学校布局综合高中是未来的一个看点，优质学校资产稀缺，行业集中度有提升空间。公司盈利预测为2024至2026年分别为2.6亿、3.7亿和4.7亿，净利率预计在2026年略超10%。Q&AQ：学大教育在高中阶段一对一培训方面的竞争优势是什么？A：学大教育在高中阶段一对一培训方面具有显著的竞争优势。首先，高中阶段一对一的需求非常旺盛，因为学生的需求非常明确。相比之下，K9阶段的一对一需求较少，班课需求为主。学大教育在行业内创立较早，拥有强大的品牌影响力。同行业的其他机构在双减政策之前主要集中在K9阶段，双减之后也以K9的素养班课为主。学大教育在高中阶段的品牌积累较深，因此在高中一对一领域具有很强的竞争优势。Q：双减政策对学科类培训行业的影响是什么？A：双减政策严格限制了K9学科培训，导致学科类培训机构出现大幅度出清，存续机构积极转型。2018年以来，学科类课外培训的政策条款逐渐严格，包括对证照、从业人员资质、人均面积、消防等软硬件提出严格要求。2021年双减政策进一步升级，限制K9学科培训机构的审批、统一登记为非营利性、禁止上市融资等。截止到2022年10月，K9学科类培训机构数量从原来的11.24万个减少到4000多个，压减率达96%，线上的压减率也达到87%。头部机构在双减后已剥离或停止K9学科培训业务，转型素养教育或职业教育领域。Q：高中阶段教培市场的需求和规模如何？A：高中阶段的教培市场需求非常旺盛，具有刚需属性。2017年开始，出生人口规模显著下降，但高中阶段适龄人口仍在高位，并且高考报名人数持续增长。2023年高考报名人数达到历史新高，竞争激烈，本科录取率较低。2022年普通高中在校生约2700多万人，2023年有进一步增长。以40%的参培率和8000元的ASP保守估算，市场规模至少在800亿以上。政策提及扩招优质普高，普通高中人数预计进一步提升，因此高中培训市场空间非常可观。Q：您能简要介绍一下职业教育行业的现状吗？A：目前，中职层次的职业教育行业处于供过于求的状态。由于大多数学生不愿意被分流至中职学校，招生成本一直较高，学校之间的盈利水平差距也很大。近年来，中职学校的数量持续减少，部分学校出现了合并情况，主要原因是需求不够刚性。此外，大部分中职学校的就业对接水平较差，竞争高度同质化。尽管如此，民办中职学校在招生和就业方面相对较有优势，呈现出逆势增长的趋势。Q：民办中职学校的发展趋势如何？A：近几年，民办中职学校的数量先略有下降后再提升，在校生占比持续增长。民办中职学校能够更加灵活地适应下游产业的变化，其就业导向的优势普遍比公办学校更强。Q：中职学校未来的发展方向是什么？A：中职学校未来的发展方向之一是向综合高中布局。一些前期已有升学导向布局的职高，具备了办综合高中的基础。政策对综合高中也有引导，因此优质的学校资产相对稀缺，行业集中度有提升空间。Q：公司未来几年的盈利预测和估值如何？A：公司预计2024至2026年的净利润分别为2.6亿、3.7亿和4.7亿元。对应今年的估值为29倍左右。收入预计有25%至30%的复合增长率，利润增长率高于收入增长率。预计2026年净利率能略超10%。目前的盈利预测对应10.4%的净利率，利润率的改善是利润弹性的来源。公司作为A股市场上稀缺的全国性优质品牌机构，是我们在K12领域的首选推荐标的。