【纪要】振德医疗(603301)交流纪要20240711

最近我们是外发了振德医疗的公司深度报告。正德这个公司应该是一个很老牌的一个地质耗材的投入企业，疫情期间是大放异彩，这个大家可能都不陌生。我们在疫情这个潮水退了之后，我们重新再回顾正规医疗。我们欣喜的看到，公司应该是过去几年其实已经积累了大量的相对有利于长国际发展的积极的变化，包括toc渠道的开拓，包括海外产业的布局等等等等。所以基于此，我们最近新外发了正德医疗的公司深度报告。下面你就请报告的主笔人张书立先对着PPT把公司完整介绍一遍，后面我们会留有提问环节，有请树立。

发言人00:53

好的，感谢宋总所学介绍。各位领导，各位投资者，大家下午好。由我来给大家讲解一下众德医疗投资价值分析报告，医疗与健康齐振出海走向深蓝。先亮一下项目的核心观点，其实众德医疗深圳帝豪30载转型非常积极，同时内生和外延的发展都非常卓有成效。疫情期间公司积累了大量的现金，那么截止到今年的Q1，公司的在手现金达到了17.4亿元。这一位后续的多项重大的并购，以及后续的一个良好的分红打下坚实的基础。

发言人01:42

具体的公司业务，第一块业务首先是医疗业务。这个医疗业务顾名思义就是主要卖给医院医疗业务主要分为五大块，手术感控、伤口护理、压力固定、感染防护。其中伤口护理分为基础的和高端的这几块业务我们后续会给投资者讲解它的一个具体情况。总的来看，医疗业务的这个预期还是相对而言比较稳健的，尤其是在国内，现在无论是DRGS控费也好，还是集采这个降费也好，降费也好。正常的这些医疗业务都是相对而言政策免疫的。

发言人02:21

健康业务是公司近年来发展的一个主力方向。其实从产品来看的话，可能和医疗业务并不会有特别大的区别，更多的是在于一个并购整合以及一个IP打包的过程。大家也知道在过去疫情期间，其实积累了非常大的流量，无论是线下的合作的药店家属，还是线上的网店的关注度，都得到了非常大的提升。公司近年来，也采取很多积极策略，比如说和云南白药的合作。我们，也是非常看好这一块业务的发展前景。

发言人02:57

最后，是公司，最早盘，也是现在发展最稳健，可能也是未来亮点最多的海外业务。公司2024年它的这个非洲肯尼亚工厂将实现投产，同时2025年它的整个墨西哥工厂也要落成。所以他在欧洲以及美国客户的开拓，都有望迎来一个新的局面，公司出海走向深蓝。那么下面我给公司，我把公司的具体情况介绍给各位领导。

发言人03:34

先介绍一下郑州医疗的这个发展历程其实30年前郑德医疗就已经成立了，当时还是一个集体企业，然后最开始公司的主要的业务是做海外欧元代工，主要的客户对象是英国以及德国的一些客户。直到3、30年后的今天，公司的整个海外收入占比依然达到了总收入的50%左右。总收入里面的40%主要是来自于欧洲客户，总收入里面的10%主要是来自于美国客户。所以在近期这种美国对于中国一级耗材加征关税的这种波动之中，公司其实受到的影响还是相对而言非常有限的。此外大家可以看公司这个发展历程，内生和外延内构是公司发展的一个非常重要的主题。同时公司的这个外延并购战略是执行的非常优秀的，后面我会给大家详细讲解。

发言人04:33

再看一眼公司的股权结构，以及他在近近近年来的分红情况，公司的实际控制人，是鲁建国先生和沈振峰女士。这位这两位，夫妇，总计控制公司50%以上的股权，持股比例是相对来说比较集中的。正德医疗实际上是一家非常优质的企业，所以大家可以看到在22年的九月份，公司董事长及实控的卢建国先生还亲自掏钱上亿来分析公司的股份。那体现出了对公司长远发展的一个非常大的信心。

发言人05:07

至于分红情况顺德医疗近年来的分红，其实一直让人比较慷慨的。除了2020年这个疫情期间赚了很多钱，这个是一个相对而言比较突出的一个值。那么在2023年，在监管要求分红加大分红的这个大前提之下，公司是进行了两次分红。那么两次分红的股息率也达到了5.1%，股利支付率也已经超过了百分之百。当然这个股利长期以往超过百分之百的股利支付率，我们认为也是不太可持续的。今年来看，它的股利支付率很有可能会回落到以往差不多30%到50%这个区间，那么我们认为可能会更往50%靠一些。算下来的话，近年来的股息率就是按现在这个市价算，也有将近3.5%。总体而言，在医疗器械领域，也算是一个分红相对慷慨的一个企业，整个公司的这个基本面是非常优质的。

发言人06:06

再看一下公司财务情况PPT左上角的这两幅图是公司的一个收入，近年来的收入和规模净利润。这个里面主要有一个疫情的收入，要被剔除掉。那么我们剔除掉这个疫情的收入，只看公司的常规产品的话，将来发展的是比较稳健的。当然这个疫情的产品一实际上是持续了2220年、21年、22年以及到二三年的Q1，这也就导致了其实今年24年依然会有一定的高基数的压力。这个基数，其实就主要是来自于24年Q1的口罩以及防护防护服防护服的收入。这个收入的体量，大概是在4亿到5亿之间，剔除掉，感染防护的涉及业务收入之后，其实大家可以看22022024年的Q一的一季报，它的同比和环比增长都是一个非常低价格的数字。如果把这个二三年Q6季度剔除掉之后，我们预计公司24年的这个收入增速能够达到20%左右。如果把这个疫情因素包含在内可能会降到小双双个位数。

发言人07:23

第一双第一双位数。那么在毛利率方面，公司的整个产品结构还是国内国外的毛利率都相对而言是一个非常稳健的状态那么这几年国内和国外的占比也是保持一个相对恒定。国内由于它QC业务的发展的占比，在略有个略微提升的一个趋势。

发言人07:44当然了，这个疫情对公司的影响不光是这个产品端的，对于公司的生产端，或者说对于公司的内部管理，影响也是非常深远的。一个具体的表现，就是说公司的人员结构。截止到2022年底，司的生产人员数量有大概超过5000人。但是随着疫情潮水退去，到了2023年年末，公司的生产人员的数量就精减至4000人以下。也基于此，我们认为公司在疫后疫情时代有望实现轻装上阵，在这个三大费用端均能得到一个有效的控制。那么展望未来三年，这个费用费用率可能会呈现一个收缩的态势。

发言人08:29好，那么简单过了一下公司财务情况，下面就继续具体讲一下公司的几个业务。一块业务就是这个医疗业务。这个医疗业务如果从产品上来看，可以分为五大类。第一大品类是手术管控，然后是现代辅料，然后传统辅料压力治疗，还有最最后一个最后一个感染防护。当然再往下细分，它这个具体产品就非常多了，像什么造口袋、夫妻手术包、手术衣等等等等。那么我们简单的把它分为两类，一类是相对而言比较成熟的业务，像比如说那种防护服，像比如说那种纱布无纺布。这个业务它普遍特点就是增速在10%几左右，可能就是跟随着国内的一个手术量增长的一个态势而增长。再加上它本身的一个龙头效应，能够到达差不多13到15左右的一个增速。

发言人09:25

另一块型的就是这个发展型业务。发展型业务它的特点主要就是国内的这个国产期待预期低，或者这个品类的渗透率比较低，能够做到20%以上的增速。那么我们挨个来介绍。第一块就是这个手术感控。这个手术感控是什么呢？它里面其实就是一些纱布、无纺布组成的一个手术包。这个手术包括像以往我们国家比较穷的小条件不够好啊，都是比如说医院里面做一个手术，它的这个纱布一台手术做完都要消毒，重新给下一台手术用。当然随着我们经济的发展，这个趋势肯定是未来的这个趋势，肯定是一次性化和定制化。那么参考北美发达国家的这个市场渗透率，我们国家国内的这个一次性手术包依然有三倍左右的市场空间可以提升。公司是这方面的一个国产龙头，在这方面的这个业绩增速也是相当亮眼的。

发言人10:21

大家也可以看右上角这幅图，其中2022年它主要有出现了一个比较大的降速，这个也是可以理解的。其实就是因为2022年这个疫情放开，导致当年的全年无论是就诊量还是手术量都出现一个非常明显的下滑，所以公司的这块业务的收入增速就下降。但是后面随着整个疫情放开后的常态化了，整个业务的收入增速有望恢复到一个比较好的水平。

发言人10:53

下一块业务就是辅料。辅料这一块业务有传统辅料，有现代饲料。像传统辅料最简单的就是比如说这种单纱布，这种辅料早就已经被内资厂商所主导了。那么公司也是这一块的一个龙头之一，这一块的市场自然增速可能也就在比如说13到15%之间。

发言人11:17

另一块就是所谓的现代伤口辅料。这个现在伤口敷料它包括哪些呢？包括说比如说一种湿性伤口敷料，可以加速我们伤口的愈合，避免伤口的感染。同时还有一些比如说伊林属性更强的一种饲料，它可以让我们这个伤口的愈合之后的美观度有很大的提升。所以近年来它的这个渗透率非常的提升的非常快。

发言人11:42

这一块主要是一些外资厂商所主导的，比如说像强33M世辉等，这一块现在的国产TN日还是非常低的，所以公司在这一块是非常重视。21年9月的时候，公司亿元收购了这一块的一个非常著名的公司叫上海亚澳，他的百分之百的股权。大家也可以看右下角这幅图实现这个并表之后，公司这块业务

在2022年出现了一个非常快速增长，我们也认为随着郑州医疗与上海亚澳的合并，不断的推进打磨，不断的成熟。上海医疗的产品有望借助正德医疗在国内和国外完善的渠道进行快速的一个放量。同时正德医疗也有余力支持上海养老下一代新产品的开发。那么这一块国产替代的空间还是非常广阔的。长期来看我们认为有20%以上增速，是没有没有没有一个是有比较大的确定性的。

发言人12:48

最后一块就是造口护理业务。造口护理实际上是一个相对来讲比较新兴的一个领域。因为这个护理它相对于我刚才说的那一些，比如说像是不感控，像基础会他的这个科技水平或者说科技含量会更高一点。因为造口它是要基本上而言都是要陪伴整个患者终身的，作为医生的这么一个这么一个护理产品。现在主要是由一些比如说康乐宝，康威德这些外资品牌所主导。目前我们国内整个市场市占率非常的低，现在整个市场自然增速双个位数。振德作为这个里面的国产龙头，同时享受渗透率提升和国产替代提升的这两个逻辑。那么这一块的增速水平也有差不多20%以上，我们认为是这个预期也是非常非常明确的。

发言人13:43

他下一块大的业务主要就是健康业务。其实看这个健康业务的这个产品品类，大家看具体的产品，其实可能刚刚跟刚才说的那个医疗业务相差不大，可能也是一些比较基础的低值耗材物为主。但是它主要的面向对象就是聚焦于家庭和个人。所以他在比如说外面的包装上，这个分量上，分量的可能会更小一点，这个包装可能会个性更强一点，同时也有一些比较特色的产品，像比如说那种护具辅具，包括那种护膝，包括那种护腰，同时也包括一些像那种抗血栓弹力袜等等。我们也是把它基本分为发展型业务和成熟型业务两部分。发展性业务可能就是比如说像创口贴那种我们就不多说了。那也是一个10%到百分之1015左右的一个增速的一个水平，这个都大家都非常了解了。

发言人14:41

像这种发展型业务就比如说有护具以及弹力袜，那么下面我们就重点讲一下这个所谓的弹力袜。这个弹力袜，首先是受于人口老龄化的影响，因为人口老龄化会导致静脉曲张以及下肢深静脉血栓这种疾病会

逐渐的高发。现在其实大家对于静脉曲张，还是了解程度是在不断加深的。以往大家可能觉得上静脉扭曲一下，可能觉得没有什么。但是现在越来越多的研究发现，这个静脉的曲张会导致深静脉血栓，从而导致非常严重的疾病。所以现在国内对于他的重视程度在不断的提升。在我国下肢的静脉曲张的发病率也是非常高了。（节选）